香港長跑網  - 長跑長友

 找回密碼
 註冊
搜索
查看: 942|回復: 6

試解雷曼迷你債券

[複製鏈接]

升級   28.33%

該用戶從未簽到

發表於 2008-10-17 15:36:04 | 顯示全部樓層 |閱讀模式
雷曼倒閉,由其擔保(發行)的迷你債券,在港掀起軒然大波,但這到底是怎樣的一種投資產品,我翻閱各大報章雜誌,以至迷你債券的發行章程,仍然是一頭霧水。直至現在,我才覺得有點頭緒,感謝互聯網,感謝iPhone。特此記下,希望藉著此blog的長尾效應,幫助有需要的人,順道整理思緒,以備日後之用。如有錯漏,,煩請指正!

先講講最表面的事情:迷你債券一般會與某些大企業的信貸表現掛鉤,如果風平浪靜,投資者可收取比定期利率更高的息口,儼如買入債券(其實不是,容後再講)。但若大企業破產,投資者則無息收之餘,更要損失本金。簡單而言,迷你債券其實是安裝了信貸違約掉期(credit default swap)的信貸掛鉤票據(credit-linked note): 所謂信貸違約掉期(CDS),分兩大類,一是unfunded CDS,另一種是funded CDS,兩者其實跟買保險差不多。先講前者,例如雷曼買了和黃的債券,若和黃發生信貸事件(credit event),如破產,或拒絕還債等,和黃債券便會跌價,雷曼變相損手。為了轉移風險,雷曼可跟另一家金融機構訂立CDS,譬如摩根大通,此後,雷曼須定期向摩根大通支付保費(credit spead);倘若和黃無事無幹,摩根大通的保費便袋袋平安。否則,和黃出事,債券跌價,摩根大通須以債券面值,向雷曼收購已經貶值的債券。

CDS最出色的地方,是即使雷曼其實沒有買入和黃的債券,仍可跟摩根大通訂立CDS。如此一來,兩家金融機構便變相是對賭和黃的信貸表現。另一點需要留意的是,雷曼訂立這種CDS,須要承擔對手風險(counterpart risk),即是說,如果雷曼定期向摩根大通繳付保費,但對方忽然倒閉,雷曼便得個桔,這是unfunded CDS的特點,大家講個信字。至於所謂funded CDS,正是今次的主角,迷你債券! 請參看上圖。假設雷曼買入和黃債券(或者是債券衍生工具,林林種種),為免承擔對手風險,雷曼可發行funded CDS(迷你債券),立於不敗之地。

Step by Step:
雷曼成立一家空殼公司,例如Pacific International Finance Limited(PIFL),作為迷你債券的發行人。

散戶用血汗錢向PIFL買入迷你債券,而迷你債券與和黃的信貸表現掛鉤,假設息率為6%。

PIFL用散戶的錢,全數買入低風險的債務抵押證券,而這些證券,會定期產生現金流,而這現金流,與迷你債券的息口差不多,即6%。而其年期,亦與迷你債券一樣。

換言之,單單這樣看,PIFL買所賺的利息,要全數支付給散戶,即是白做。之不過,PIFL會跟母公司雷曼簽訂掉期協議,即CDS。

CDS的內容,是雷曼定期向PIFL支付保費,好處是如果和黃破產,和黃債券價格下跌,PIFL要賠錢。假設雷曼的保費為迷你債券的1%,PIFL會將這1%交給散戶,散戶變相可收7%利息,看似很荀。

如果迷你債券的投資期內,和黃無病無痛,散戶可賺7%利息,到期時取回投資金額。如果和黃破產: PIFL要向雷曼賠償。方法是賣掉債務抵押證券,金額用以向雷曼收購已經貶值的和黃債券。

收購價錢,當然以面值計。投資者只能收回已貶值的和黃債券(己變現),變相蝕錢。因此,雷曼發行迷你債券,變相是將和黃破產的風險,轉嫁至投資者。由於投資者一開始已經支付全數投資金額,雷曼已有錢在手,不怕counterpart risk,是為funded CDS。

對投資者而言,買入迷你債券,其實變相買入了和黃的債券(即付出本金,定期收息,如果和黃倒閉,他們損失本金)。這種產品在外國受歡迎,因即使大機構沒有發債,投行也可透過債券衍生工具,發行迷你債券,幫投資者憑空變出大企業債券。現在香港的問題,是與PIFL作掉期對手的雷曼破產,PIFL理應不須向任何人賠款。由是者,PIFL為提早贖回迷你債券,將變賣債務抵押證券,並把金額交還給散戶。

據我了解,這些債務抵押證券,由匯豐保管,限定只會用來償還給投資者,而不會幫雷曼還債。因此,假設這些債務抵押證券沒有跌價,散戶其實沒有甚麼損失。問題是,這些所謂優質的債務抵押證券,現在還優質嗎?根據發行章程,這些CDO是由雷曼挑選的,可能很高風險(例如買回雷曼自己的CDO)。事實上,投資者除要承受和黃的風險,還要承受債務抵押證券的風險,變相是雙重風險。

以上例子,大膽假設PIFL是雷曼的空殼公司(通常都是這樣做),但到底PIFL與雷曼有甚麼關係,至今仍未有定案(PIFL是開曼群島註冊成立的公司,香港company search也查不到,其股東是誰,也不知道)。雷曼倒閉,對PIFL有何影響,外人實在很難知道。

有人在討論區問,到底雷曼在這種交易之中,有甚麼好處,其實我也不大清楚。當中涉及的金融知識,已經超出我的理解能力範範圍。但3峔蚖﹛A雷曼發行這種產品,除可為手持的資產買保險之外,亦可為信貸交易員(credit trader)提供交易工具,從而賺取息差、買賣差價等等等等。正如窩輪,發行人不是每發一隻便賺一隻錢的,他們要控制風險,讓交易員炒炒炒。

記得有次打電話問某窩輪商高層,問她是不是窩輪賣得愈多賺得愈多,她說:「我都想呀,如果係咁,我份工咪好易做!」註:關於掛鉤資產發生信貸事件,CDS的交收辦法,我稍作了簡略。其實有分physical settlement及cash settlement,詳情可參考以下網頁。而PIFL與雷曼之間的利息及本金掉期協議,我亦稍作簡略,若想了解具實的協議,請參考相關迷你債券的發行章程


http://woepatra.com/archives/365

真的很複雜啊,

[ 本帖最後由 bee 於 2008-10-21 12:02 編輯 ]

升級   100%

該用戶從未簽到

發表於 2008-10-17 19:36:17 | 顯示全部樓層
真係好複雜 ~~

升級   0%

  • TA的每日心情
    擦汗
    2014-1-5 00:20
  • 簽到天數: 1 天

    [LV.1]初來乍到

    發表於 2008-10-18 09:34:09 | 顯示全部樓層

    升級   54.9%

    該用戶從未簽到

    發表於 2008-10-18 11:04:54 | 顯示全部樓層
    多謝bee兄的解釋,小弟雖有些微金融知識
    但都非完全明白........
    更不明白的是,銷售者如何向公公婆婆們解釋有關的風險........

    [ 本帖最後由 ram 於 2008-10-18 11:28 編輯 ]

    升級   100%

    該用戶從未簽到

    發表於 2008-10-18 11:20:47 | 顯示全部樓層
    提示: 作者被禁止或刪除 內容自動屏蔽

    升級   28.33%

    該用戶從未簽到

     樓主| 發表於 2008-10-21 11:59:44 | 顯示全部樓層
    原帖由 kenneth 於 2008-10-18 11:20 發表
    如果加幅人物關係圖,可能會易理解D。

    click 條link

    [ 本帖最後由 bee 於 2008-10-21 14:19 編輯 ]
    lehmanbond.jpg

    升級   28.33%

    該用戶從未簽到

     樓主| 發表於 2008-10-21 14:20:07 | 顯示全部樓層
    有人話在大陸做生意,大陸人會認為,信得過你就唔需要簽約,要簽約就是信不過你,
    回頭看雷曼事件,像是要騙你才要簽約
    您需要登錄後才可以回帖 登錄 | 註冊

    本版積分規則

    香港長跑網

    小黑屋|手機觸屏版|電腦版|Archiver|香港長跑網 |網站地圖

    GMT+8, 2016-12-9 04:12 , Processed in 0.190815 second(s), 28 queries .

    Powered by Discuz! X3.2

    © 2001-2013 Comsenz Inc.

    快速回復 返回頂部 返回列表